Terminska trgovina, provereni recept

Osciliranje vrednosti dinara, naročito izračeno od druge polovine 2006. godine, kao i novi način formiranja deviznog kursa nametnulo je pitanje zaštite od kursnog rizika, što je posebno važno za preduzeća velike neto izvoznike ili uvoznike. Ipak, činjenica je da promena u metodu izračunavanja vrednosti kursa nije, i neće, dovesti do prevelikih kolebanja, jer je i do sada kurs koji je korišćen u trgovanju između banaka van međubankarskog deviznog tržišta bio približno isti onome koji je formiran na MDT, a naravno tu je i Narodna banka Srbije, koja će, ako se za to ukaže potreba, intervenisati.

Posao za milion dolara

Predviđanje kursa je često posao za milion dolara. Na osnovu tzv. fundamentalne analize (analiza određenih makroekonomskih indikatora kao što su rast GDP, paritet kupovne snage valute, inflacija, kamatne stope…) može se predvideti pravac promene valute, ka apresijaciji ili depresijaciji, ali nema garancije za ovakve procene. Ništa bolje rezultate ne može dati ni tzv. tehnička analiza, kod koje se primenom različitih postupaka analize istorijskih podataka i uočavanja određenih obrazaca u ponašanju deviznih kurseva pokušava predvideti kretanje deviznog kursa.

U poslednje vreme terminski poslovi su proizvod koji su počele da nude i domaće banke. Međutim, još uvek je mali broj banaka u Srbiji koje rade terminske ugovore, i uglavnom je reč o kvazi-terminskim poslovima. Uzimajući u obzir da nije mala neizvesnost u pogledu kretanja kursa dinara u narednom periodu možda nije ni čudo što se većina banaka još uvek suzdžrava od ove vrste bankarskih usluga (istina, mnoge nagoveštavaju da bi terminsku trgovinu mogle početi uskoro, najkasnije do kraja godine). Terminski poslovi se zasnivaju na konceptu pokrivenih kamatnih pariteta, koji objašnjava zatvaranje dispariteta između domaćih i stranih nominalnih kamatnih stopa putem formiranja neravnoteže između spot i terminskog kursa. Mehanizam održavanja ravnoteže između kamatne stope i deviznog kursa može se alternativno formulisati tako da domaća kamatna stopa treba da bude izjednačena sa stranom kamatnom stopom plus/minus očekivana depresijacija/apresijacija domaće valute. Drugim rečima, ako neka valutna zona trenutno ima višu kamatnu stopu to bi značilo da će njena moneta u perspektivi depresirati i obrnuto. Teorija nepokrivenih kamatnih pariteta se, praktično, odnosi na zemlje u razvoju i za nju ne važi izjednačavanje kamatnih i kursnih diferencijala.
Terminska trgovina podrazumeva kupovinu ili prodaju deviza bankama na određeni dan (koji dolazi, na primer, za tri ili šest meseci) po unapred dogovorenom kursu. Govoreći bankarskom terminologijom, na spot (tekući) kurs se dodaju (ili oduzimaju) forvard poeni i tako se dobija terminski kurs. Postoje dve vrste terminskih poslova. Kod kvazi terminske trgovine klijent banke odmah obezbeđuje određenu količinu dinara na računu banke, da bi u budućnosti kupio evre. Odmah pri uplati dinara utvrđuje se kurs, po kome će neka firma, na primer, za tri meseca, dobiti odgovorajuću količinu evra. U tom slučaju, nije potrebna neka posebna analiza klijenta jer on odmah uplaćuje dinare (što je garancija za banku) koji su oročeni najčešće po standardnoj kamati. Kod klasične terminske trgovine za klijenta se radi analiza rizika kao da se daje kredit jer nema garancije da će on u dogovoreno vreme kupiti ili prodati devize. Zato banke u praksi najčešće uzimaju depozit od 10 odsto do 20 odsto od ugovorene sume, i gleda se da taj depozit pokrije troškove provizije i negativnih promena u kursu, u slučaju da klijent ne ispuni obavezu. Na taj depozit se plaća kamata, kao da je položen na štednju. Pri zaključivanju svake terminske kupoprodaje klijent potpisuje ugovor kojim se preciziraju sve stavke dogovora kao i depozita obezbeđenja, iz koga se, ukoliko ne dođe do izvršenja ugovornih obaveza, banka namiruje. Ilustracije radi, ako je izvoznik 11. aprila 2007. godine dobio porudžbinu sa rokom isporuke od tri meseca, a ugovor glasi na 10 miliona evra. U vreme prijema porudžbine spot devizni prodajni kurs NBS iznosi 80 (prodajni kursevi banaka su za 0,7 odsto do jedan odsto viši). Vrednost porudžbine u dinarima po kupovnom kursu iznosi 80 miliona. Ukoliko pretpostavimo, da će se vrednost dinara promeniti između datuma porudžbine i datuma isporuke tj. plaćanja (11. jul 2007.), odnosno da dinar apresira u odnosu na evro na 78,5, što imajući u vidu visoke očekivane ino-kapitalne prilive i restriktivnu monetarnu politiku, nije nemoguće, izvoznik bi pri prodaji 10 miliona evra dobio samo 78,5 miliona dinara, odnosno pretrpeo bi gubitak od 1,5 miliona dinara. Kako bi se osigurao da se to ne dogodi, izvoznik bi mogao da se u vreme prijema porudžbine (11. aprila), obrati banci radi sklapanja terminskog ugovora, odnosno terminske prodaje evra.
Postavlja se pitanje kako banke obračunavaju terminski kurs. Naravno, to je poslovna tajna, ali bi banke u Srbiji mogle primeniti neke od sledećih metoda.
Po standardnoj metodi razlika spot i terminskog deviznog kursa će odražavati razliku između domaće kamatne stope (na dinare) i inostrane (na evro) na određen termin (u prethodnom slučaju tri meseca). Kalkulacija terminskog kursa evro/dinar bi se u uslovima tromesečne kamatne stope za evro (3M EURIBOR), koja je 11. aprila iznosila 3,96 odsto i tromesečne kamatne stope za dinare od 11,45 odsto (3M BELIBOR) izvršila na sledeći način:
80x(1+(0,1145×0,25)/1+(0,0396×0,25))=81,5.
Na tako formiran terminski kurs (prodajni ili kupovni) banke bi ukalkulisale marginu (provizija banke) kao i kamatnu stopu na oročeni depozit (što smanjuje cenu za klijenta).
Alternativni način obračuna terminskog kursa podrazumeva uzimanje u obzir domaćih aktivnih kamatnih stopa (za kompanije) na dinare (uglavnom od 19 do 22 odsto) i evre (od 10 do 13 odsto). Tako dobijen terminski kurs na tri meseca ne bi bitnije odstupao od prethodno utvrđenog. Domaće banke najčešće se opredeljuju za formiranje terminskog kursa koji se bazira na slobodnoj proceni eksperata. Terminski kurs može biti i u formi opcije (dakle, preduzeće može da odustane ako mu kurs ne odgovara, a banka se može obezbediti za isti iznos kod ino-banaka), a u praksi to znači da je taj ugovor u stvari garancija za preduzeće koje je stalni klijent banke (pošto je garancija u evrima onda taj ugovor ima terminsku formu). Inače, terminski poslovi se u praksi rade samo sa velikim klijentima i sumama.
Indikativno je ponašanje evropskih kompanija, koje su, kada je evro ojačao za 50 odsto prema dolaru (od 2002. do 2005. godine), povećale cene izvoznih roba na SAD tržište za samo 15 odsto. Preduzeća su pristajala da redukuju profitnu marginu da bi da bi sačuvali tržišni udeo (pored rasta cena mogu se smanjiti troškovi, podići pruduktivnost, okrenuti se drugim tržištima). Pored toga i hedžing je (terminski poslovi) na kratak rok, spasao mnoge kompanije. Tako je, recimo, BMW 2004. godine imao rekordan profit zato što je bio zaštićen hedžingom. Neke komapnije ‘’spasao’’ je tzv. prirodni hedžing, a reč je o kompanijama koje su imale izgrađena postrojenja u SAD (ali Hajnekenu je jeftinije da dopremi pivo iz Roterdama u Njujork, nego iz Njujorka u Los Anđeles).